受工业母机行业顶层设计积极推进等利好消息影响，工业母机概念最近连续猛涨。

11月1日，A股工业母机概念股快速拉升，宇晶股份、华东数控涨停，华辰装备、环宇数控、华锐精密等涨幅均超过5%。

与此同时，从股价走势来看，浪潮信息近一年来表现平平，市值大多停留在300亿元左右。不过，随着ChatGPT概念的爆火，浪潮信息的股价“起飞”。

销售渠道全球化，主打北美、欧洲市场。

切片产能：积极推动 G12 光伏晶片新项目的建设以配套内蒙及宁夏晶体产能。

根据公司 2023 年 2 月 4 日最新硅片报价，公司 P 型硅片量产厚度稳定在 150μm；N 型硅片量产厚度降至 130-140μm。

多晶硅产能大规模释放，支撑下游需求爆发。结合硅业分会预测，2022 年我国硅料产能预计达到 114 万吨，2023 年末我国硅料产能预计将达到 239 万吨。

TVB入局淘宝直播带货，香港传媒股飙升，邵氏兄弟涨318％，电视广播涨超85％、英皇文化产业涨超93％。TVB昨晚在淘宝平台进行首场直播，全场6小时直播销售额突破2350万元。3月1日，TVB宣布透过旗下上海翡翠东方传播，与淘宝达成合作意向，双方将于年内共同发展超过48场电子商贸直播，预计为TVB带来千万级别港元的收益。

大尺寸光伏硅片迭代加速，渗透率提升有望超预期。光伏行业硅片尺寸一直跟随着半导体行业晶圆尺寸发展的步伐，伴随着半导体行业摩尔定律驱动，半导体行业晶圆尺寸不断变大，光伏行业尺寸也相应迭代。

薄片化快速推进，有利于降低硅耗和硅片成本。薄片化有利于降低硅耗和硅片成本，但会影响碎片率。目前切片工艺可以满足薄片化的需要，但硅片厚度还要满足下游电池片、组件制造端的需求。硅片厚度对电池片的自动化、良率、转换效率等均有影响。

三季度业绩分化

综合考虑公司成长性与一定安全边际，我们给予公司2023年行业平均估值21倍，对应目标市值2095 亿元，目标股价 65 元。

薄片化及细线化进程显著影响公司单 kg 方棒出片数，进而影响公司硅料成本。

预计到 2025 年，PERC 电池市占率降低至 40%，TOPCon、HJT、XBC 电池市占率分别提升至 35%、15%、9%。

2020年，公司完成混改，控股股东变更为TCL科技。公司主营业务围绕硅材料展开，坚持新能源材料和半导体材料双产业链发展。

浪潮信息在互动易平台回复相关问题时表示，公司在AIGC赛道已从底层计算能力、中间层大模型算法能力和上层行业应用方面进行布局和持续研发投入，将会持续发布AIGC的支撑产品。

绩优概念股出炉，多股处于阶段低位

在光伏领域，公司是全球光伏单晶硅片“双寡头”之一，硅片外销市场市占率全球第一；在半导体领域，公司是国内综合产品门类最齐全的半导体硅片供应商。

2017-2021年，公司营业收入从 96.44 亿元增长至 411.05 亿元，四年 CAGR 为 43.68%；归母净利润从 5.85 亿元增长至 40.30 亿元，四年 CAGR 为 62.04%。2022Q1-Q3，公司实现归母净利润 50.01 亿元，同比增长80.68%。2022年全年，公司预计实现归母净利润66-71亿元，同比增长63.8%-76.2%。

（2）G12 技术平台与工业 4.0 生产线深度融合，提升公司生产制造效率、工艺技术水平和满足客户高质量、差异化、柔性化需求的能力；

新能源材料为公 司第一大收入来源，2017-2020 年，其营收占比处于 87%-89%之间，2021 年来进一步提升， 2022H1 营收占比达到 92.21%。半导体材料业务营收从 2017 年的 5.84 亿元增长至 2021 年的 20.34亿元，光伏、半导体材料业务营收规模合计占比超97%。

2022H1，公司光伏硅片业务实现营业收入 244.67 亿元，营收占比 77.19%；光伏组件业务实现营业收入 47.63 亿元，营收占比 15.03%；半导体材料业务实现营业收入 15.38 亿元，营收占比 4.85%。

2019-2021年，公司销售毛利率分别为 19.49%、18.85%、21.69%。受硅料价格上涨影响，2022Q1-Q3 公司销售毛利率回落至 17.92%。公司混改落地后，全面向市场化转型，同时可利用 TCL 集团银行授信和产业链金融优势，经营效率全面提升。

2020 年及之前，公司管理费用率基本维持在 3%以 上，财务费用率基本维持在 4%以上。2021 年起，公司管理费用及财务费用率持续降低。2022Q3，公司管理费用率降至 1.54%，财务费用率降至 0.04%。受益于费率降低，公司销售净利率稳步提升，2019-2022Q1-Q3 分别为 7.47%、7.74%、10.79%、11.01%。

2022 年以来，基于看好新能源及半导体行业长期发展前景，对公司未来持续增长充满信心，TCL 科技（天津）两度增持公司股权，截至 2022 年 9 月 30 日，TCL 科技直接及间接持有公司 29.80%的股份。

2.1 多晶硅产能释放确定性强，全球光伏需求有望超预期

根据测算，2022Q1-2022Q4，多晶硅供给满足度（产量/需求量）分别 106%、101%、107%、120%；预计2023Q1-2023Q4，多晶硅供给满足度有望分别达 126%、136%、160%、185%。

全球碳中和目标、地缘政治变化及能源短缺背景下，能源结构加速向清洁能源转型。2016-2021 年，全球光伏新增装机由 72GW增长至 133GW，五年 CAGR为 13.02%。随着光伏经济性逐步凸显，全球光伏装机市场持续向好，光伏迎来快速发展机遇，多区域市场阶段性超预期发展。同时，多晶硅产能瓶颈打开，价格快速回落，进一步刺激光伏市场需求。预计到 2025 年，全球光伏新增装机有望达到 500GW，2021-2025 四年 CAGR 达 39.30%。

2.2 N 型+大尺寸+薄片化+细线化加速演绎，硅片环节壁垒大幅提升

2.2.1 N 型电池产业化提速，推动硅片工艺“半导体化”

N 型电池转换效率高，接替 P 型电池成为主流技术。传统的 P 型电池使用硼掺杂的硅片基底，初始光照后容易形成硼-氧对，在硅片基底中捕获电子以形成复合中心，从而导致光致衰减。当前 PERC 电池效率已逼近极限 24.5%。

2021 年，P 型单晶 PERC 电池、TOPCon 单晶电池、异质结电池转换效率分别为 23.1%、24.0%、24.2%。预计至 2025 年，P 型单晶 PERC、TOPCon、异质结电池转换效率分别为 23.7%、24.9%、25.3%。

2.2.2 大尺寸硅片提升生产效率，拉晶及薄片化难度大幅提升

2021 年，182mm、210mm 两类大尺寸硅片合计占比由 2020 年的 4.5%迅速增加至 45%，2022 年大尺寸硅片占比进一步大提升，已经成为硅片市场的主流。预计到 2025 年，大尺寸硅片占比有望达到 95%。

根据 Fraunhofer ISE 的实证数据，采用 210 大硅片的光伏组件具备明显的成本优势，相较于 166-455W的光伏组件，210-605W和 210-665W的光伏组件可以帮助光伏电站分别降低 6.47%和 7.42%的初始投资成本，以及 6.50%和 7.68%的度电成本。

2.2.3 薄片化+细线化快速推进，头部企业硅片厚度及线径领先

以钨丝线领先供应商聚成科技为例，2021 年，公司首次实现钨丝线批量销售，销量占比不足 2%；2021 年末，公司完成钨丝线产品技术开发工作并逐步投入量产，向 TCL 中环批量供应钨丝线产品，2022H1，公司钨丝线出货占比已经达到 40%。

以 210 尺寸硅片测算，硅片厚度 150μm、金刚石线径 35μm 情况下，硅片企业单 kg 方棒出片数约 45.9 片。硅片厚度或者金刚石线径每增加 1μm，将对单 kg 方棒出片数产生 0.21 片的影响。硅片厚度 160μm、金刚石线径 38μm 的硅片企业将比硅片厚度 150μm、金刚石线径 35μm 的硅片企业出片数少 2.7 片。

2.3 石英砂紧平衡限制硅片有效产能，石英坩埚保供成硅片环节竞争胜负手

2.4 制造能力与供应保障差异显著，硅片或成成本曲线最陡峭环节

（1）非硅成本：单炉月产 4.5 吨相比单炉月产 6 吨带来的成本差异可达 0.015 元/W，在坩埚 1.5 万元/只的情况下，坩埚使用寿命 250h 与 400h 带来的成本差异可达 0.039 元/W；

3.1 外销硅片全球第一，G12 先进产能提升推动产品结构优化

光伏硅片销量快速增长，2021 年全球市占率达 25%。2015-2021 年，公司光伏硅片销量由 5.17 亿片增长至 82.12 亿片，六年 CAGR 达到 58.55%。

2022Q1-Q3，公司进一步加大硅片出货，实现光伏硅片销售规模 50.7GW，同比提升 26%。

宁夏银川六期项目（规划产能 50GW）自 2022 年 1 月 17 日第一根单晶硅棒成功下线，目前一至三模块设备已全面实现投达产，第四模块设备加速安装。

2022 年 1 月 12 日，公司全资子公司天津环欧向公司控股子公司中环应材增资 12.5 亿元。中环应材作为项目实施主体投资建设和宜兴年产 30GW 高纯太阳能超薄硅单晶材料智慧工厂项目（简称“DW 四期”）。本次项目投产后公司光伏硅片产能将超过 135GW。

3.2 研发驱动强者恒强，工业 4.0 赋能低成本制造

坚持技术创新，研发投入远超同业。2018-2022H1，公司研发费用分别达到 4.19、5.74、6.19、18.59、14.12 亿元，远超同行业其他公司；占营收比例分别达到 3.05%、3.40%、3.25%、4.52%、4.46%。

工业 4.0 引领制造方式变革，助力推进全球化战略。

公司持续深化自动化、标准化、信息化、数字化、智慧化的生产模式，进一步实现工业 4.0 及智能制造升级，提升柔性制造能力，开发“Deep Blue”AI 学习模型，打造自主协同、高效运转的黑灯工厂。

工业 4.0 为公司实现少人化、低成本制造奠定基础，基于全球商业布局、工业 4.0 柔性制造、技术创新能力及差异化产品竞争力，公司将持续推进营销全球化和产业全球化战略。

随着工业 4.0 生产方式持续在公司各产业板块的作业流程和作业场景的应用，公司人均劳动生产率持续大幅提升、产品质量和一致性持续提升、原材辅料消耗进一步改善，工厂运营效率与成本持续优化。

公司依托自身工业 4.0 以及切割核心技术沉淀，协同下游客户加速薄片及超薄片研发，带动全产业链降本。

通过细线化、薄片化工艺改善，2022Q3，公司硅片 A 品率同比提升 4%，同硅片厚度下单公斤出片数同比提升 6%。

N 型：工业 4.0 助力柔性生产，210-N 型硅片成本优势尽显。

3.3 战略锁定关键原材料，“低库存、高周转”抵御周期波动

公司通过对市场的科学研判，有效控制存货规模，同时重点关注生产周期和存货周转效率， 降低短周期波动下的经营风险。2019Q1，公司存货周转天数为 49.8 天；2022Q1-Q3，公司 存货周转天数已经降至 28.6 天，相比 2019Q1 降低 54%。

4.1 环晟：“叠瓦+G12”双平台赋能，国内电站招标起量

鉴衡认证过程的检测结果显示，与常规组件相比，叠瓦组件面积增加率降低 7.8%左右，与理论计算值（假定主栅焊带宽度为 1mm,电池横向间距为 1.5mm）基本相当；效率差减少 0.9%左右，即采用同样效率的电池，组件效率可以提升 0.9%。

打造“G12+高效叠瓦”双技术平台，叠瓦 3.0 技术全面升级。

自 2017 年 8 月第一块叠瓦组件下线以来，公司积极推进叠瓦组件技术发展。

2021 年 6 月，公司推出最高功率达到 670W 的叠瓦 3.0 组件系列，量产组件效率超 21%，最高转换效率达 21.8%以上。2022 年 1 月，公司叠瓦 3.0 组件新品正式进入量产阶段。

2020-2022Q1-Q3，公司组件出货分别达到 1.9、 4.2、4.6GW。

截至2022H1，公司江苏地区G12高效叠瓦组件项目产能实现8GW；天津G12 高效叠瓦组件项目（一期）产能实现 3GW，整体产能规模稳步提升，发挥上下游联动消化超规硅片的能力，提升盈利水平。

2022 年以来，公司组件业务市场开拓不断取得新突破，先后中标 4.81GW 组件订单，首次入围年度光伏组件企业中标容量榜前十。

2023 年 1 月，公司组件中标规模达到 0.76GW，名列全行业第一。布局电池产能，成本模型有望优化。

4.2 Maxeon：“IBC+叠瓦”双驱动，着力布局美国、欧洲市场

参股 Maxeon，获得海外渠道、资源的同时为全球化产业布局奠定基础。2020 年，TCL 中环与道达尔（Total）达成合作，分拆 SunPower，参股在新加坡注册成立 Maxeon（MAXN），TCL 中环以 28.85%的持股比例成为其第二大股东。

截至 2022 年 3 月 16 日，TCL 中环持股比例为 24.19%。2022 年 8 月 12 日，TCL 中环发布公告，以自有资金 2.0079 亿美元认购 MAXN 公司发行的 2.07 亿美元可转债，将助力 MAXN 成为跨国界和文化的海外上市的、拥有完整知识产权的、全球化营销的先进制造业合资公司；同时巩固公司光伏产业全球领先地位，形成公司全球化的商业竞争优势。

2018-2021 年，Maxeon 分别实现营业收入 9.12、11.98、8.45、7.83 亿美元，疫情导致公司组件业务发货变慢，同时公司向分布式高端市场转型，出货量有所减少；2022Q1-Q3，Maxeon 在欧洲的组件出货快速增加，实现营业收入 7.37 亿美元，同比增长 31.11%。

2018-2022Q1-Q3，Maxeon 处于亏损状态，2019、2020 年公司增加分布式占比使得盈利改善；2021、2022 年由于硅料价格上涨、海运价格上涨等导致公司成本增加，而公司与 SunPower 签订的长单无法将成本向下传导，导致亏损加大。

1984 年，斯坦福教授 Swanson 研发了 IBC 类似的点接触太阳电池；1985 年 Swanson 教授创立 SunPower，研发 IBC 电池；2004 年，SunPower 菲律宾工厂（25MW 产能）规模量产第一代 IBC 电池，转换效率最高 21.5%，组件价格 5-6 美金/瓦。

2021 年，Maxeon 发布 Maxeon 6 电池及组件，电池量产效率达到 24.5%；组件量产效率达 到 22.8%；截至 2022 年 10 月，Maxeon 6 组件量产效率名列全球第一。

此外，全球权威独立第三方光伏测试机构 PVEL 的光伏组件可靠性记分卡基于产品质量测试组合（PQP），提供独立的长期可靠性和性能数据，为光伏开发商、投资者和资产所有人提供有关项目的参考依据。

公司建立全球化营销网络，拥有超过 1700 家销售及安装商。2019-2022Q1-Q3，公司北美市场营收占比分别为37%、28%、29%、36%；欧洲市场分别为 28%、37%、45%、47%。2022Q1-Q3，北美、欧洲市场营收合计占比达到 83%，为 Maxeon 的主要收入市场。

2023 年 1 月 31 日，美国消费太阳能市场 SolarReviews发布 2023年美国光伏组件消费市场太阳能电池板排名，Maxeon排名第三。

PERC 方面，为满足美国电站需求，公司在马来西亚及墨西哥分别建立 1.8GW 的 PERC 电池、组件产能，截至 2022Q3，产能爬坡已超 1GW。

5.1 盈利预测

1、新能源材料业务

2022 年末以来，硅料价格进入下行周期，刺激下游需求加速释放，公司作为行业龙头，充分受益下游需求爆发，结合产能爬坡节奏，我们假设 2022-2024 年公司光伏硅片出货量分别为 68.5GW、120GW、175GW。

综合考虑上游多晶硅环节价格下降以及产业链技术进步带来的降本效应，假设 2022-2024 年，光伏组件出货均价（含税）分别为 1.80 元/W、1.55 元/W、1.45 元/W。

综上，预计 2022-2024 年，新能源材料业务营业收入分别为 603.68、745.23、925.69 亿 元，同比增速分别为 59%、23%、24%，毛利率分别为 19%、23%、23%。

2、半导体业务

半导体业务主要产品为 4-12英寸半导体硅片。截至 2022Q3 末，公司 6/8/12 英寸产能分别 74、90、25万片/月，预计 2022年末产能分别 90、100、30万片/月，2023年末分别 110、 100、60 万片/月。

考虑产能爬坡节奏及下游客户开拓进展，我们假设 2022-2024 年，公司半导体硅片出货量分别为 163、223、270 万片/月。

综上，预计 2022-2024年，半导体业务营业收入分别为 34.56、58.02、75.42亿元，同比增速分别为 63%、68%、30%。

3、发电业务

4、其他业务

其他业务主要为销售废品等杂项收入，营业收入体量较小，规模及盈利能力较为稳定。参照 2022 年半年报数据，假设 2022-2024 年其他业务营业收入分别为 14.00、15.40、16.94 亿元，毛利率维持在 22%。

5.2 估值

公司是全球光伏硅片龙头，工业 4.0 赋能低成本制造，下游需求爆发有望驱动公司出货持续提升。

我们预计公司 2022-2024 年分别实现归母净利润 70、100、130 亿元，同比增速分别为 74%、43%、30%，对应 EPS 分别为 2.17、3.09 和 4.02 元/股，对应 PE 分别 19、13、10 倍。

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