（图片来源：全景视觉）

经济观察网 记者 蔡越坤

2018年1月3日，经济观察网独家证实，中国人民银行、中国银行业监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、中国保险监督管理委员会发文《规范债券市场参与者债券交易业务的通知（银发[2017]302号）》（下称“302号文”），规范债券市场参与者债券交易业务。

302号文的第九条对债券市场参与者正回购资金余额或逆回购资金余额上限、以及合理控制债券交易杠杆比率等提出了具体要求。

一位知情人士透露，302号文对金融机构回购和逆回购余额设置的一个限额属于全新的监管口径，其并非限额，而是报告要求；松紧有致，是监测性的，旨在规范透明。

债券代持简单理解为近端卖断+远端回购的交易模式，原理和线上的卖断式回购没有实质性差异。因为代持的回购交易没有集中交易平台，没有任何监管约束，部分存在形式是口头协议或抽屉协议，杠杆也可以无限大，风险容易积累。

因此，302号重拳规范债券代持，要点包括：任何债券回购交易需要签订回购主协议，远期交易需要签订衍生品主协议。严禁抽屉协议或变相组合交易规避内控和监管；除债券发行分销期间的代申购、代缴款外，其他任何形式的债券代持都被划入买断式回购里面；

其中，302号要求，债券市场参与者在债券市场开展质押式回购交易，应按照有关法律法规办理质押登记，参与者开展质押式回购与买断式回购最长期限均不得超过365天。

302号文共包含十三项内容。

第一，302号文中所称债券市场参与者（以下简称参与者），包括符合债券市场有关准入规定的各类金融机构及各类非法人产品等境内合格机构投资者，以及非法人产品的资产管理人与托管人。

债券交易包括现券买卖、债券回购、债券远期、债券借贷等符合规定的债券交易业务。

第二，债券市场参与者应按照中国人民银行和银监会、证监会、保监会 (以下统称各金融监管部门）有关规定，加强内部控制与风险管理，健全债券交易合规制度。

第三，债券市场参与者不得通过任何债券交易形式进行利益输送、内慕交易、操纵市场、规避内控或监管，或者为他人规避内控与监管提供便利。非法人产品的资产管理人与托管人应按照有关规定履行交易结算等合规义务，并承担相应责任。

第四，债券市场参与者应严格遵守债券市场账户管理有关规定，不得出借自己的债券账户，不得借用他人债券账户进行债券交易。

第五，债券市场参与者应严格遵守债券市场有关规定，在指定交易平台规范开展债券交易，未事先向金融监管部门报备不得开展线下债券交易。货币经纪公司应按照有关规定规范开展各类经纪业务。

第六，债券市场参与者应该按照实质重于形式的原则，按照规定签订交易合同及相关主协议。其中，开展债券回购交易的应签订回购主协议，开展债券远期交易的应签订衍生品主协议等。严禁通过任何形式的“抽屉协议”或通过变相交易、组合交易等方式规避内控及监管要求。

第七，债券市场参与者开展债券回购交易，应按照会计准则要求将交易纳入机构资产负债表内及非法人产品表内核算，计入机构资产负债表内及非法人产品表内核算，计入“买入返售”或“卖出回购”科目。

第八，债券市场参与者在债券市场开展质押式回购交易，应按照有关法律法规办理质押登记，参与者开展质押式回购与买断式回购最长期限均不得超过365天。经交易双方协商一致，质押式回购交易可以换券，买断式回购交易可以现金交割和提前赎回。

第九，债券市场参与者应按照审慎展业原则，严格遵守中国人民银行和各金融监管部门制定的流动性、杠杆率等风险监管指标要求，并合理控制债券交易杠杆比率。

（一）存款类金融机构（不含开发性银行与政策性银行）自营债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上季度末净资产80%的。

（二）其他金融机构，包括但不限于信托公司、金融资产管理公司、证券公司、基金公司、期货公司等，债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上月末净资产120%的。

（三）保险公司自营债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上季度末总资产20%的。

（四）公募性质的非法人产品，包括但不限于以公开方式向不特定社会公众发行的银行理财产品、公募证券投资基金等，债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上一日净资产 40% 的。其中，封闭运作基金和避险策略基金债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上一日净资产100％的。

（五）私募性质的非法人产品，包括但不限于银行向私人银行银行客户、高资产净值客户和合格机构客户非公开发行的理财产品，资金信托计划，证券、基金、期货公司及其子公司发行的客户资产管理计划，保险资产管理产品等，债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上一日净资产100%的。

十、市场中介机构应加强债券市场债券交易日常监测，建立数据信息共享机制，发现参与者有第九条所列情形的，应及时向中国人民银行和金融监管部门报告，并根据中国人民银行及金融监管部门的要求向市场进行信息披露。

十一、中国人民银行对债券市场实施宏观审慎管理，必要时可对参与者杠杆要求进行逆周期的动态调整，并协调各金融监管部门开展债券交易业务规范管理工作。各金融监管部门加强对所管理的金融机构及其他债券市场参与者内控制度建设、债券交易规范、杠杆比率审慎水平的监督检查，并依法对有关违法违规行为进行处罚。

中国人民银行和各金融监管部门之间加强信息共享与沟通协调。

十二、中国银行间市场交易商协会等行业自律组织应完善相关自律规则，加强对参与者的自律管理，维护市场秩序。

十三、本通知自印发之日起施行，参与者应严格按照本通知要求，对内控制度等进行自查整改，一年内未完成整改的，不得新开展各类债券交易。对于本通知印发之日尚未了结的不符合本通知要求的各类债券交易，可以按合同继续履行，但不得续作，同时应当向金融监管部门报告，并按有关要求纳入表内规范。因纳入表内造成相关规模、杠杆、集中度不达标的，一年之内予以豁免。

每经记者 张喜威 每经编辑 姚茂敦

近日，国海证券“假章门”事件持续发酵。国海证券12月20日公告称，广西证监局已经介入，检查组已于12月15日进场开始对其债券等相关业务进行现场检查。该公司在12月19日的公告中表示，“正在积极与涉事金融机构沟通核实情况，并对我司有关管理制度进行自查。相关事件核查清楚后，依法应由我司承担的责任，我司绝不推诿。”

此次“假章门”事件，也让机构之间的债券代持业务被推上风口浪尖。那么，债券代持究竟是咋回事？随着监管的介入，代持业务会不会迎来一波监管风暴？

一位熟悉相关业务的券商人士向《每日经济新闻》记者表示，国海证券的“假章门”事件很可能会引起监管部门对机构债券代持业务的关注，并进行一些规范。但不太可能因为这件事对整个行业进行大规模整顿。从业务角度来说，债券代持很难实施有效的监管，很可能会要求机构加强自查和内控。而机构短期在进行代持交易时应该会更加谨慎，比如在交易频率和估值上加强保护。

●“假章门”扰动市场情绪

12月14日，市场传出“国海证券债券团队负责人张杨‘失联’，廊坊银行代持的100亿元债券浮亏巨大”的消息。当晚，廊坊银行发声明澄清，称与国海证券并无业务往来。而《每日经济新闻》记者也从国海证券内部人士处了解到，张杨曾为国海证券资管分公司负责人，但已经离职，而其所在团队成员也基本先后离开国海。

12月15日，国海证券发布停牌公告称，经核查，张杨、郭亮所涉业务相关协议中加盖的“国海证券股份有限公司”印章纯属伪造。

国海证券“假章”事件叠加美联储加息，12月15日当日开盘，国债期货曾一度全线跌停。截至收盘，仍有T1709和TF1706两张合约跌停(10年期国债期货和5年期国债期货涨跌停幅度分别为2%和1.2%)；T1706收盘下跌1.99%，TF1709收盘下跌1.08%；而10年期和5年期国债主力合约（T1703和TF1703）虽未跌停，也均录得上市以来最大单日跌幅，并刷新历史低位。

12月16日，市场暂时平静，国债期货大幅反弹。周末，一份关于国海证券相关债券违约处理的商讨会“会议纪要”流出，银行间相关机构的情绪被再度点燃。

12月19日，国债期货市场的反弹趋势很快结束，10年期国债期货主力合约T1703低开低走，收盘下跌1.15%。10月20日，T1703大幅跳空低开。但在央行通过公开市场净投放1650亿元的情况下，国债期货逐渐反弹，收盘翻红报94.750元，上涨0.17%。而国债期货市场其他各合约也均录得小幅上涨。

华东地区一位机构交易员在社交群内表示，12月20日的资金面相比前几个交易日稍显宽松。上午，资金面依旧紧张，但央行开展公开市场操作后有所缓解，不过跨年资金依旧高价难寻。

●各机构风控标准不一

根据国海证券12月20日发布的公告，“广西证监局决定对我司债券等相关业务进行现场检查”。检查组已于2016年12月15日进场开展工作。该公司将积极配合广西证监局的现场检查工作，并严格按照相关法律法规和《公司章程》的规定履行信息披露义务。

上述券商人士则告诉记者，国海证券的“假章门”事件很可能会引发监管部门对代持业务的规范。但从监管的角度来看，或许也只能要求各家机构加强内控。不过，针对“假章”这种事，每次交易都去验公章不太现实。

“对于债券代持业务，每一家机构的风控标准是不一样的。有的机构要求签协议，有些就不要求签。其实，这种代持很多都是凭信任关系进行的。就算有协议、有章，但这种交易行为太频繁了，不太可能每一笔业务都去找对方验公章，根本没有这个时间和精力。”上述券商人士表示，要想完全规避这种风险很难，“比如理论上可以通过区块链技术使每次交易都留下痕迹，没办法作假。但对于代持交易而言，这种技术的工程量太庞大了。”

上述券商人士认为，债券代持业务本身的规范难度很大。比如，监管要求有代持协议，但时间长了机构可能就不出协议，交易双方凭信用。这种情况下，交易就没有痕迹，怎么去监管？只能让交易机构在代持的频率上和估值上进行一定的保护。“一旦你觉得交易已经不合适，就马上要求对方买回去。因为这个时候价格偏离的还不算多，还相对容易解决。一旦偏离很多，机构承受不了就不愿意接了。”

●代持已是家常便饭

随着多家媒体连续跟进报道，此次涉及机构逾22家的“假章门”事件的来龙去脉日渐清晰。而随着事件的不断发酵，债券市场代持的“症结”也开始引起各方的再次审视。

实际上，为债券投资增加隐形杠杆的“代持活动”在行业内并不鲜见，特别是2015年以来的“资产配置荒”，资金流向债市的力度有所加大。

“债券代持其实可以理解为‘开放式回购’，即机构A把债券转让给机构B，过一段时间机构B再以事先约定的价格返售给机构A。”上述券商人士告诉《每日经济新闻》记者，这一期间，代持方只收一定的资金利息。实际上，这是一种资金转移行为，机构通过代持业务可以实现调整报表的目的。

上述券商人士表示，国海证券这个事情之所以会引爆，主要还是因为市场情况不好。如果债券市场持续上涨，那肯定是会买回去的。现在就是因为市场变化太大，导致这段时间债市大幅下跌，并且预期接下来还会再跌。这个时候，买方就不愿意买回去承受损失。再加上国海证券这个事，用的公章还是假的，这样买方就更不愿意买回去了。

该券商人士表示，“对于这类风险事件，市场上并没有一个完整的风险和责任的分担机制。债券代持业务本身太普通了，对于金融机构来说就是家常便饭。”

该券商人士还表示，“假章”事件走到现在的地步，第一是因为这个代持的量太大了，在业内的确比较罕见；第二就是近期债券市场持续走低，跌得太厉害，而涉及的债券跌得也比较多，大家都不太愿意承担这个损失。

债券交易业务迎来统一监管。

21世纪经济报道记者获悉，央行、证监会、银监会、保监会于2017年12月29日共同下发《规范债券市场参与者债券交易业务的通知》（银发【2017】302号），就债券交易业务做出相应规范。

据21世纪经济报道记者梳理，此次《通知》中提及的要点主要有：

要点1：限制代持

《通知》提到，参与者应该按照实质重于形式的原则，按照规定签订交易合同及相关主协议。其中，开展债券回购交易的应签订回购主协议，开展债券远期交易的应签订衍生品主协议等。严禁通过任何形式的“抽屉协议”或通过变相交易、组合交易等方式规避内控及监管要求。

参与者开展债券回购交易，应按照会计准则要求将交易纳入机构资产负债表内及非法人产品表内核算，计入机构资产负债表内及非法人产品表内核算，计入“买入返售”或“卖出回购”科目。

约定由他人暂时持有但最终须购回或者为他人暂时持有但最终须返售的债券交易，均属于买断式回购，债券发行分销期间代申购、代缴款的情形除外。开展买断式回购交易的，正回购方应将逆回购方暂时持有的债券继续按照自有债券进行会计核算，并以此计算相应监管资本、风险准备等风控指标，统一纳入规模、杠杆、集中度等指标控制。

因此，线下代持将受到严格的管控，将被归为买断式回购按照规定“统一纳入规模、杠杆、集中度等指标控制”，这将极大的限制市场参与者利用代持加杠杆调节收益的动机。

要点2：控制债券交易杠杆比率

《通知》指出，参与者应按照审慎展业原则，严格遵守中国人民银行和各金融监管部门制定的流动性、杠杆率等风险监管指标要求，并合理控制债券交易杠杆比率。出现下列情形的，参与者应及时向相关金融监管部门报告：

（一）存款类金融机构（不含开发性银行与政策性银行）自营债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上季度末净资产80%的。

（二）其他金融机构，包括但不限于信托公司、金融资产管理公司、证券公司、基金公司、期货公司等，债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上月末净资产120%的。

（三）保险公司自营债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上季度末总资产20%的。

（四）公募性质的非法人产品，包括但不限于以公开方式向不特定社会公众发行的银行理财产品、公募证券投资基金等，债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上一日净资产 40% 的。其中，封闭运作基金和避险策略基金债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上一日净资产100％的。

（五）私募性质的非法人产品，包括但不限于银行向私人银行银行客户、高资产净值客户和合格机构客户非公开发行的理财产品，资金信托计划，证券、基金、期货公司及其子公司发行的客户资产管理计划，保险资产管理产品等，债券正回购资金余额或逆回购资金余额超过其上一日净资产100%的。

此次新规新加入了对金融机构自营的回购杠杆控制和逆回购的余额控制，而此前仅是对资管产品有正回购限制。

要点3：一年过渡期

《通知》提及，本通知自印发之日起施行，参与者应严格按照本通知要求，对内控制度等进行自查整改，一年内未完成整改的，不得新开展各类债券交易。对于本通知印发之日尚未了结的不符合本通知要求的各类债券交易，可以按合同继续履行，但不得续作，同时应当向金融监管部门报告，并按有关要求纳入表内规范。因纳入表内造成相关规模、杠杆、集中度不达标的，一年之内予以豁免。

根据规定，此次新规给了金融机构一年的过渡期。

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1月4日，中国人民银行、中国银行监督委员会、中国证券监督委员会、中国保险监督管理委员会下发《规范债券市场参与者债券交易业务的通知（银发［2017］302）》（下称“302号文”），该文着力规范债市交易，整顿债券代持、高杠杆等乱象，再次重申了针对市场参与者的有关禁止性规定，如相互租借账户、利益输送、内幕交易、操纵市场、规避内控或监管等。

302号文规定，参与者开展债券回购交易，应按照会计准则要求将交易纳入机构资产负债表内及非法人产品表内核算，计入“买入返售”或“卖出回购”科目；此外还要求控制债券杠杆的比例。中债研发中心主任宗军接受澎湃新闻（www.thepaper.cn）采访时表示，302号文体现了监管部门统一规范各类债券市场的交易行为，旨在进一步推动金融机构去杠杆，是央行去杠杆的又一重要举措。

不过，《通知》亦指出将给予债券市场参与者一年的整改时间，1年内未完成整改的，将不得新开展各类债券交易；因纳入表内造成相关交易规模、杠杆、集中度等指标不达标的，1年之内予以豁免。一位债券市场人士向澎湃新闻指出，该文出台对市场的冲击并不大，自2013年债市出现巨幅波动以来，监管风暴就开始了，302号文的细则符合市场对监管的预期，也给了1年的整改过渡期，允许市场各类参与主体平稳过渡。

2013年的中国债券市场可谓多事之秋。先是5月的债市扫黑风暴揭露出银行间债券交易市场丙类账户的利益输送行为；紧接着6月出现“钱荒”，融资利率飙升。在此之后，无论是地方债务审计的正式启动，还是以贷款利率放开为标志的利率市场化进程深化，都在不断触动债市愈发敏感和脆弱的神经，市场欲振乏力。

宗军称，在2017年的“国海事件”之后，302号文更加强化了“行为监管”的大方向。2016年12月13日，国海证券发生债券风险事件，该公司原员工以国海证券名义在外开展债券代持交易，未了结合约金额约200亿元，涉及金融机构20余家，给债券市场造成严重影响。“国海事件暴露出了合规风险，302号文的出台无疑将提高债券市场的合规制度和合规文化。”宗军表示。

中信证券首席固收分析师明明认为，2017年政策层面对于债市的影响显著，2018年“去杠杆”仍将是金融市场政策层面的主要目标，去杠杆过程的具体路径将是影响2018年债市的主要因素，且完善“双支柱”将是达到去杠杆目标的主要途径。

上述债市人士表示，监管政策对债市的影响主要体现在季末MPA考核方面，2017年同业资产正式纳入MPA考核，限制了债务市场在场外加杠杆，而同业存单是杠杆的主要风险点。而一位券商资管部人士向澎湃新闻指出，302号文虽然对债券二级市场影响较大，整体来看去杠杆的节奏较为温和。

人民银行就该文答记者问时称，金融机构的总杠杆水平往往由多种金融产品和交易共同构成，债券回购是常用的加杠杆工具之一；《通知》将债券交易的杠杆比率主要作为监测整体杠杆的观测指标，要求市场参与者的债券交易杠杆比率超过一定水平时向相关金融监管部门报告，以引导市场参与者审慎经营。

宗军表示，一行三会编制了一套去杠杆的严密的网络，体现了监管机构监管水平和能力的提升；302号文的出台在近期会有一定冲击，但长端利率的水平不会出现戏剧性的变化，债市去杠杆已经进入到中后期。

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