01融资融券的现状

融资融券交易 (securities margin trading) 又称证券信用交易或保证金交易是指投资者向具有融资融券业务资格的证券公司提供担保物，借入资金买入证券(融资交易)或借入证券并卖出 (融券交易)的行为。融资融券包括券商对投资者的融资、融券和金融机构对证券商的融资、融券。直观地说，融资相当于借钱买证券:融券相当于借证券来卖，即卖空一只证券。融资融券都需要一定的初始保证金。由于融券属于做空机制，潜在风险更高，因此融券的初始保证金要高于融资。这意味着同样的资金，融券给予投资者购买股票时的杠杆效应大于融资

从世界范围来看，融资融券制度是一项基本的信用交易制度，也是成熟证券市场的一项基本功能，存在于大部分经济体的证券市场。除欧美国家和地区外，亚洲的新加坡、日本、韩国和中国香港等证券市场也先后建立了融资融券交易与股指期货交易规则，而且绝大多数证券市场是在推出股指期货业务之前推出融资融券业务。

融资融券业务的特点

融资融券业务具有以下特点:

杠杆性 相比于常规股票交易必须支付全额证券价格，在融资融券交易中，投资者只需交纳一定的保证金即可向证券公司融资融券，从而扩大交易筹码

资金疏通性 实质上，融资融券业务是以证券金融机构为中介，为证券市场的投资者与银行金融机构提供一种信用交易机制，通过融资融券交易，引导资金在货币市场与资本市场之间有序流动，从而提高证券市场的整体效率，具有资金疏通功能。

信用双重性 证券融资融券交易存在双重信用关系。一方面，在融资信用交易中，投资者仅支付部分价款即可买进证券，不足的价款由经纪人垫付，经纪人向投资者垫付资金是建立在信用基础上的，这是第一层信用关系，即经纪人与投资者的信用关系;另一方面，经纪人在交易过程中所垫付的差价款，通常来源于证券商的自有资金、客户保证金、银行借款或在货币市场融资，因而存在经纪人与金融机构的第二层信用关系

做空机制特征 常规的股票交易必须先买后卖，当股票价格下跌时，投资者的选择是止损离场或持券观望。而引入融资融券制度后，投资者可以在预判股价下跌的前提下事先借入股票卖出，待股价发生波动以后再执行买入操作并归还给证券公司。这种交易改变了单边的市场状况，意味着交易者获得了股价下跌时的获利操作空间。因此，融资融券业务是建立做空规则的必然安排，而缺乏做空机制将使得投资者只能从股价上涨中获利，进而导致证券价格的非理性上涨和随之而来的非理性下跌。

融资融券制度的作用

在完善的市场体系下，融资融券制度的存在，为证券市场发挥了价格稳定器的作用。当市场过度投机或者恶意炒作导致股票价格暴涨时，投资者可通过融券卖出方式沾出这只股票，从而促使股价下跌:反之，当投资者发现某只股票的价值被低估时，则可以通过融资买进方式购入，从而促使股价上涨。此外，融资融券有效地缓解了资本市场的资金压力，增大了股票市场的流通性，也为证券商创造了新的利润来源与金融创新机会。因此，融资融券制度的建立，对于证券市场的完善与健康发展是必不可少的。

我国证券市场在建立初期，出于控制市场风险的目的而禁止信用交易。这是因为，我国资本市场建立初期的制度建设尚不完善，再加上转轨经济时期薄弱的法律背景，旺盛的市场投机需求导致[地下金融]的肆虐。例如，证券公司客户可以向营业部借钱买入股票或者卖出股票，所需代价仅仅是按时支付利息而已，甚至不需要抵押。营业部直接从银行挪用该营业部的客户保证金与委托理财资金或者直接擅自挪用该营业部客户账户上的股票，其至利用交易所电子交易系统不完善的漏洞进行跨营业部盗卖。这种混乱的违规交易行为严重地打击了投资者信心，给资本市场甚至国民经济带来了很多历史遗留问题。因此，1999 年颁布的《证券法》明文规定: 禁止银行资金违规流入股市，证券公司的自营业务必须使用自有资金和依法筹集的资金。但随着我国证券市场的发展与成熟，融资融券逐渐提上资本市场改革的日程。无论是融资交易能够提升证券市场的活跃度，还是融券交易的价格发现功能，都是进一步发展和完善我国证券市场所急需的。

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金融的本质，就是三句话：一是为有钱人理财，为缺钱人融资；二是金融企业的核心要义就在于信用、杠杆、风险三个环节，要把握好三个环节和度；三是一切金融活动的目的是要为实体经济服务。这三个本质特征，不管是哪个层面的金融从业者，都应时刻谨记于心。 第一，为有钱人理财，为缺钱人融资。比如银行，老百姓可以存钱，企业发展可以贷款，银行在其中起着桥梁、中介和服务作用。比如保险，实际上是人在健康、安全的时候，用余钱来保障疾病、死亡等意外事件突发时的救急需求，是一个自我平衡的过程，同时也能为企业融资提供资金来源。证券市场更是如此，老百姓冒一定风险投资购买股票，取得的回报可能是企业利润分配，也可能是股价差价，总归是将余钱用于理财的桥梁。租赁也一样，企业通过租赁，把一次性的巨额投资转化为长期的租赁费用和日常的运行资金，将产生更多的效益，起到融资的作用。总之，不管是直接金融系统的资本市场发行债券等，还是间接金融系统的商业银行或非银行金融机构，都是各种理财方式、中介方式，本质上是为有钱人理财，为缺钱人融资。 第二，信用、信用、信用，杠杆、杠杆、杠杆，风险、风险、风险。之所以用这种重复的方式进行强调，是因为“信用”“杠杆”“风险”实在是太重要了。 首先，信用是金融的立身之本，是金融的生命线。体现在三个方面：金融企业本身要有信用，与金融机构发生借贷关系的企业要有信用，各种金融中介服务类企业也要有信用。 衡量企业的信用，要把握好五个维度。一是现金流。现金流比利润更重要。如果资金链断了，企业崩盘破产，预期利润再高也没有用。所以，资本市场上考核企业信用的第一件事，就是分析企业财务报表的现金流。二是回报率。看重企业的成长预期，通过分析未来几年的利润、市盈率予以全面衡量。三是抵押担保。如果现金流、回报率无法衡量，但有担保公司或第三方企业愿意提供担保，银行也可放心贷款。四是企业高管。一个地方乃至国内外知名的优秀企业家，具备相当高含金量的个人信用，亦可为企业信用加分。五是企业品牌等无形资产。这些无形资产也应纳入信用评价体系。这些都是金融规律，必须严格遵循。现在常讲大数据分析，但如果分析的结果是不需要有现金流，不需要资本回报，不需要担保物，这种脱离金融本源的分析都是“假大空”的。金融衍生工具也一样，即便种类繁多，也都应该具备信用的基本特征，否则就会导致金融泡沫。 2008年国际金融危机，就是典型的不按规律办事。以商品房为代表的次贷产品出了问题，银行不是想办法在抵押物上做文章，把次贷变成正常贷款，而是把次贷卖到股票市场，变成了CDS（信用违约互换）债券，杠杆比高达1∶40。雷曼兄弟公司40亿美元购买了1 600亿美元CDS债券，如果涨10%，就赚160亿美元，但如果跌10%，就立即崩盘。总之，一切没有信用的金融都是假金融、伪金融。 其次，杠杆。信用是杠杆的基础，有信用才有透支，透支就会带来杠杆比。银行的存贷比，实质是一种杠杆比。如果一家银行有10亿元资本，可放贷100亿元，就是1∶10的杠杆。租赁公司有50亿元资本，可以搞500亿元租赁，就同样是1∶10的杠杆。搞期货一般是1∶20的杠杆，远期交易是1∶5的杠杆。股票市场搞融资融券，实质也是证券公司给予投资人一定比例的透支。总之，没有杠杆比，大家一手交钱、一手交货，就不需要信用，也不存在金融。 最后，风险。没有杠杆比谈不上金融，但杠杆比过高则会产生金融风险，这是辩证的关系。一切金融创新，都是想方设法把杠杆比一级一级地放大。过高的杠杆比是一切坏账、一切风险、一切金融危机的来源，在企业层面表现为坏账，在行业系统层面是风险，延伸到国家乃至世界就成了金融危机。唯一的解决办法，就是“去杠杆”。真正的智慧，应是设计一个信用基础较好、风险较小的杠杆体系，这是金融的精髓。 信用、杠杆和风险这三个方面也是互动的。信用好，杠杆比不高，风险自然就会低。杠杆比高，信用则会降低，风险也就较高。所有的金融创新，都是围绕这三个方面在运转，关键要把握好其中的度。尽管这些基本原理是金融课堂的常识，但必须当真经来念，不管是行长还是办事员，都要天天念、月月念、年年念，因为一切金融风险都是背离了这些基本原理而产生的。 所以，把现有信用用足用好，有信用不好好发挥就是死心眼，但是有信用就把杠杆用得过了头造成风险，那也是疯子或者是愚蠢的人。金融管理的要义就是把自己这个企业的信用用足，但是用足就表现为杠杆的放大，在放大杠杆的时候又要把风险控制在底线里面，这就是一个高明的金融领导人员、管理人员、工作人员、财会人员必须担负的基本责任。 第三，为实体经济服务，这是金融的要义。离开实体经济，金融就是无源之水。邓小平同志1991年视察浦东时谈道：“金融很重要，金融是现代经济的核心。搞好了，一着棋活，全盘皆活。上海过去是金融中心，是货币自由兑换的地方，今后也要这样搞。中国在金融方面取得国际地位，首先要靠上海。”王岐山同志任国务院副总理时曾强调，“百业兴，则金融兴；百业稳，则金融稳”，这是金融行业的金科玉律。金融是现代经济的核心，必须要为实体经济服务，否则就会异化为“卡拉OK”、自弹自唱。 这三句话表现在宏观上面，即宏观经济中的货币信用、负债信用、杠杆信用从哪里来？一个国家GDP的增长率、财政税的增长率、实体经济的利润率，是一切货币信用、负债信用、杠杆信用的来源。反过来杠杆过大又会带来宏观经济的风险。这三句话表现在微观上，即每个企业对自己的债务杠杆、效益改善都应日日关注、月月关注、年年关注，把企业经营好。 在具体的金融工作中，我们可以观察到，已经进入正轨的金融机构都有着管理杠杆的基本制度，有多大的资本才能有多大的杠杆。例如银行有五个信用指标，分别是资本充足率、贷款利润率、坏账准备金、存款准备金和存贷比，这些都是银行信用的基础。 证券公司也好，小贷公司也好，保险公司也好，凡是“一行两会”批准的、有牌照的金融机构，其信用基础、杠杆比例、风险防范都必须有制度安排，有明确的法律管制或者制度管制。在这方面，一个金融工作人员只要学习了这些业务并循规蹈矩，把工作做好就可以了，除非金融监管失控才会使乱象丛生。应该说，不管是20世纪80年代、90年代，还是21世纪以后，特别是2008年世界金融危机以来的这十年，银行、证券、保险等传统的、常规的金融机构其实还是基本规范的

中国网四川遂宁7月9日讯（记者 王金蓉）近年来，遂宁市各类投资公司发展迅速，为推动经济增长特别是解决中小企业和个体工商户融资难题起到了一定的积极作用。但是一些融资乱象也接踵而至，非法集资案件偶见报端,去年，遂宁本地个别融资企业出现资金周转危机，更是在全城引起不小的轰动。

9日，本网记者就面对如此市场环境，荣兴元旗下的融资理财信息咨询有限公司采取了些什么措施，对该公司总经理邹远新进行了采访。

邹远新表示：面对困难，该公司积极应对，采取了有力的措施，让公司在艰难的环境下得以良好的运行。

一是严于律己，强化队伍建设。该公司严格遵守政府相关金融法规，确保公司各项工作符合相关规范。如严格执行遂宁市融资企业联合会“月收益率不得高于13.2‰”的规定等。同时加强公司员工培训，公司先后开展了统一规范的业务流程培训、市场化利率定价自律机制培训、风险分析培训、财务分析培训和经营分析等培训,极大的提升了员工队伍的专业化知识化素质。公司还专门编写出《金融基础知识100问》的培训教材,组织员工结合业务工作实际进行系统学习。

二是加强宣传教育，引导群众远离非法集资。公司组织人员通过多种形式开展宣传活动，向群众宣传选择正规的民间投资渠道、规避非法融资风险的相关知识。要知道高收益往往伴随着高风险，不要盲目的相信一些承诺能给予你高额回报的公司或企业。选择投资时，应先确定投资项目的真实性，许多不法分子通过注册合法公司或企业编制虚假项目，吸引市民进行投资，进而进行非法集资欺骗社会大众。群众的辨别能力提高了，非法融资等就没了生存的土壤。

三是加强投资风险评估，切实保障群众财产安全。近年来发生的个别融资企业的资金危机对我们公司也是一种警示，确保资金安全是我们首要的责任。为此，该公司设定了专业化知识化的运作模式，以适应融资理财中介公司营运风险控制、项目风险预审和居间风险控制、业务流程风险控制以及行业系统性风险控制的需要。在考察借款方时，将具有良好的还款能力作为首要条件，同时注重借款方的抵押物或第三方担保的考察，全力保障群众的财产安全。

相关链接——邹远新：高级理财规划师，荣兴元融资理财信息咨询有限公司总经理，民建会员，政协四川遂宁市第六届委员，工商管理硕士，高级经济师，高级工程师。从事职业经理20余年，具有国际投融资经验10余项目策划实操经验，累计策划、操作、指导10余家企业投资超过500亿元。

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《中国经济周刊》记者 孙庭阳｜北京报道

责编：周琦

（本文刊发于《中国经济周刊》2018年第24期）

(视觉中国)

有着闲钱购买理财产品，有了新项目却向市场融资，这样让市场“惊诧”的怪事屡屡发生。

2014年至2017年，各年度参与购买理财产品的上市公司，不论是参与公司数量，还是合计购买数量，均在逐年提高。2014年，A股市场只有443家公司购买理财产品，2017年达到了1229家，4年间公司数量增加近两倍，且各年度累计购买发生额同比增加值都在50%左右。

2018年，截至6月13日，上市公司累计购买次数和累计购买发生额已超去年全年的47%。2018年，这两个数字或将超越2017年。

更值得注意的是，2014年至2017年，虽然非金融类上市公司净资产收益并不太高，但平均在7%以上，且2016年、2017年还有逐步向好趋势。而《中国经济周刊》记者翻阅多份上市公司投资理财产品公告发现，其所购理财产品年化收益多数在3%～4%，远低于上市公司实业运作的净资产收益率水平。

更有甚者，融资前后资金使用言行不符。增发融资前，上市公司陈列各种急需用钱的募资投向，一旦融资到账，热情就转向购买理财产品。在这些上市公司的公告中，频繁露相的是“使用闲置募集资金购买理财产品”，而不是募集资金投向项目进展。

业内人士认为，A股市场诸多公司的主业是制造业，其资金运作实业，既是充分利用资金，也是发展主业不断壮大的保障。如果常年沉迷于购买理财产品，其收益率又低于各公司的净资产收益率，不仅拉低了公司盈利能力，更与“脱虚向实”的大方向相悖。

科大讯飞：融资、理财并行

2018年，截至6月9日，有254家上市公司发布了定向增发预案，除了首次再融资外，还有占比近八成（201家）的公司，在2014年至2017年曾做过定向增发。

翻看这些公司融资方案，均是“意志坚定”地要把融资投在实业上。而实际情况是，这201家两次再融资的公司中，在上一次融资前后，有124家购买过银行理财产品。部分公司即使在本次融资之前，购买理财产品的资金仍旧绰绰有余。

对此，有舆论质疑，如果用资金购买理财产品，投资人自己可以买，不用上市公司如此“辛苦运作”。上市公司购买理财产品时“出手阔绰”，对外投资时却又伸手向市场要钱。

以科大讯飞（002230.SZ）为例，该公司上一次融资是在2015年，资金到账9天后就开始购买理财产品。

2015年8月19日，科大讯飞公告称定向募集净额21.04亿元。2015年8月27日，公司召开临时股东大会，并未讨论两项募资投向“智慧课堂及在线教学云平台项目”“‘讯飞超脑’关键技术研究及云平台建设项目”的实施进度，而是审议通过将16亿元闲置募集资金进行现金管理。

当年9月15日至2016年9月14日，科大讯飞在东莞银行合肥分行购买浮动保本收益型产品，年化投资收益率5.1%。2016年9月29日至2017年9月20日，科大讯飞再次在东莞银行购买年化收益3.6%的同类产品。

2015年，科大讯飞全年净资产收益率为9.17%，2016年净资产收益率是7.5%。不管是3.6%还是5.1%的年化理财收益，均低于公司的实业收益，实际上拉低了公司的盈利能力。

2018年5月15日，科大讯飞再度增发，将融资36亿元，用于产品、研发、建设项目等。其中，补充流动资金6.5亿元。

业内人士质疑，科大讯飞一边缺流动资金，另一边却在拿融资的资金买理财。就在融资方案公布前两天，华普天健会计师事务所对科大讯飞前次募集资金使用情况做验证报告时仍然在强调：截至2017年12月31日，公司闲置募集资金用于购买理财产品尚未归还金额为3亿元。

通化金马：两年内理财滚动资金达19亿元

与科大讯飞相比，一些公司更甚，承诺的募资多年不落实，购买理财时则“大干快上”。

通化金马（000766.SZ）2016 年1月向4家机构定向增发，净募资16.64亿元。公司承诺，募资主要用于圣泰生物三期建设项目、上市公司研发中心建设、偿还上市公司借款等用途。

融资款刚到账，通化金马即公告称，在项目完工之前会有部分闲置募集资金情况产生。

同年5月20日，通化金马宣布将使用2亿元的“暂时闲置”募集资金进行现金管理。5天后，该公司全资子公司哈尔滨圣泰生物制药公司在农业银行哈尔滨平房支行使用1.98 亿元购买4项理财，其中一款大额存单、3款保本理财产品，各自年化收益率分别是1.82%、1.9%、2.8%、2.7%。数款产品到期之后，同年8月、10月、11月，又做了滚动购买。到2017年底，共计购买56次，滚动金额累计达19亿元。

今年3月19日，通化金马披露，前述融资时声称要建设的“上市公司研发中心建设项目”未按预计进度进行，可再使用募集闲余资金5600万元购买理财产品。

在市场对前述融资使用情况质疑声未消之时，5月29日，通化金马宣布新的发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金公告，将向10名特定对象募集6.9亿元，购买5家医院的股权。

瀚叶股份：募资后实际投入竟为零

瀚叶股份（600226.SH）的募资投向项目可能更延后，购买理财产品热情更高。

2017年3月，瀚叶股份定向增发募集14.81亿元，用于“全球移动游戏运营中心建设和移动网络游戏新产品研发”“全球移动游戏运营中心建设项目”等。不过，融资的5.5亿元“闲置资金”，最终还是流向了理财产品，预期年化收益率是3.1%～3.7%。至今年6月12日，公司使用“暂时闲置”募集资金购买的尚未到期保本型理财产品余额为3.3亿元。

瀚叶股份2016年、2017年净资产收益率分别为13.85%、6.21%，均远超理财产品收益。

2018年2月14日，瀚叶股份披露2017年度《关于募集资金年度存放与使用情况的专项报告》，全球移动游戏运营中心建设项目募资承诺投资总额5.99亿元，实际投入为0元；移动网络游戏新产品研发项目募资承诺投资总额1亿元，实际投入为0元。

对于全球移动游戏中心，公司解释称“待推广运营目标明确后，再适时推进全球移动游戏运营中心建设项目”；对于由于移动网络游戏新产品，则是“待优质IP目标明确后，再谨慎推进移动网络游戏新产品研发项目”。做一个翻译，就是两个项目投资目标没变，只是“暂时搁置”了。

今年，瀚叶股份再次定向增发，拟购买从事微信公众号运营和基于微信公众号的互联网推广业务企业的股权，拟非公开发行募资10亿元。

上海证券交易所对于这项新的融资交易颇为关注，已要求该公司披露补充信息。

监管趋严：东诚药业、百利科技募资申请受阻

上市公司资金使用效率问题已经引起监管层的注意。2017年初，证监会新闻发言人即表示，上市公司在再融资方面问题突出，表现为部分公司过度融资、融资结构不合理、资金使用随意性大、使用效率低。证监会将严格限制上市公司频繁融资，以及融资额度过大的情况，并建立再融资现场检查制度。

东诚药业（002675.SZ）2012年上市，并于2015年、2016年两次定向增发。2016年，其使用“闲置募集资金”投资银行理财产品额度已提高到4亿元，“自有资金”也提高到4亿元，合计8亿元。

今年2月12日，东诚药业申请再度定向增发，募资7.43亿元。对此，证监会发出《行政许可项目审查一次反馈意见通知书》，称该公司货币资金总计达3.9亿元，要求补充披露本次交易募集配套资金的必要性。

百利科技（603959.SH）上市后，利用“暂时闲置”的募集资金购买理财产品，累计发生额1.9亿元。2017年9月申请发行可转债募资3.4亿元，证监会对公司申请给予反馈意见，要求公司“明确本次募投项目是否属于补充流动资金”，需要公司的保荐机构披露“募集资金用途信息披露是否充分合规”。

今年4月，证监会要求百利科技在约定时间内完成申请文件更新，百利科技认为难以如期完成，申请中止可转债申请，本次可转债发行就此搁置。

记者观察

如何限制上市公司过度融资

孙庭阳

上市公司纷纷搞理财，且不说这样的收益屡屡低于募资投向项目的收益，更低于公司净资产收益率。按照上市公司所言，所用的资金都是“暂时闲置”的募集资金，那募资时为何不充分测算？这些资金闲置周期有时长达数年，可以理解成这些资金就是超过实际所需的资金。资金不是白白捡来的，是上市公司发行了定增股票换来的。增加公司总股本，新进入资产的盈利能力又低于原资产，两项叠加，势必摊薄原有资产的盈利率。

而且，购买理财产品时，赎回旧产品，买入新产品，先后之间一定会有空当期。全年运作下来，整体上很难拿到约定的收益率。这将拉低融资后上市公司的盈利水平，对定向增发前的股东而言，难言公平。

上市公司信息披露充分性一直参差不齐，固然监管层要求上市公司详细披露购买理财产品的进度，但大部分投资者仍然只能在年度报告或募集资金使用公告中知晓资金使用。而且，部分公司在公告中只披露某一时点的余额，具体发生过程无从知晓。即使是披露了理财产品运作进度的公司，各笔资金流向也只能通过时间及金额来判断大体资金流向。

更关键的是，理财产品并非没有风险。美的集团就曾遭遇诈骗。合肥美的冰箱公司在2016年3月购买10亿元理财信托产品，2016年5月通过内控日常核查发现存在诈骗风险。虽然美的采取措施收回了部分委托理财资金，但仍有部分资产还在追缴。

一边缺钱融资，一边购买收益率低于项目投资的理财产品，还要承担着理财产品的风险，这些上市公司到底是如何考虑的？有没有把投资人的利益真正放在心里？监管层面，如何限制过度融资？

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